钢结构装配式建筑深度报告

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投资聚焦

研究背景

市场对于钢结构装配式住宅能否大规模推广仍有质疑,认为其主要矛盾在于 钢结构装配式住宅的静态造价偏贵。在此,我们以地产商视角来考虑钢结构 装配式住宅经济性的来源,并判断在三种情景下,钢结构装配式建筑/住宅渗 透斜率会更为陡峭。

我们区别于市场的观点

市场认为钢结构建筑是成熟行业。我们承认钢结构是成熟行业,但钢结构装 配式建筑/住宅仍是新兴产业。以盖特纳曲线为印证,资本市场对于钢结构行 业认知确有波动,但从产业趋势观察,钢结构装配式建筑渗透率持续提升为 不争的事实。当然,过去几年钢结构的发展并未享受到装配式建筑推广带来 的红利,但这已在 2019 年发生重大的变化(参见前期外发报告)。

市场关注钢材、商砼及人工价格变动趋势,并将其作为行业推广的主要矛盾。 我们认可刚性造价的重要性,也强调钢结构装配式住宅将会在刚性造价上显 现优势。另一个维度,我们提出随着产业链配套成熟以及工程组织模式的变 革钢结构装配式住宅造价有较大的降低空间。同时,我们也提出,以地产视 角看钢结构装配式建筑的经济性,将不局限在造价环节:得房率、销售回款 周期缩短、前期刚性支出成本降低等都是重要的考量因素。

我们承认,现阶段钢结构装配式住宅的推广仍需要一定的时间周期,但同时 也强调,如果有以下三种情景出现,则钢结构装配式住宅推广的主要矛盾将 不再是静态造价:1)劳动力短缺加剧;2)地产销售加速回暖,补库需求提 升;3)若房企有降低即期偿付金额的冲动。

投资观点

目前 A 股钢结构上市公司各具特色,战略侧重方向亦有不同。重点推荐:鸿 路钢构,钢结构制作环节龙头,竞争优势显著,现金流持续好转;推荐:精 工钢构,GSB 技术体系有亮点,装配式总装产能持续扩张,EPC 带动产业 角色变化;东南网架,公共建筑领域有项目优势,医院类钢结构建筑为其重 要突破口,同时也受益于 EPC 模式推进;建议关注:杭萧钢构,万郡绿建 在线上线下平台对产业链的整合,同时也受益于 EPC 模式推进;以及富煌 钢构,房建总承包特级资质,益于 EPC 模式推进。

1、钢结构装配式建筑仍是新兴行业

1.1、政策支持有利于新兴行业发展

装配式建筑行业离不开产业政策的支持。从数据来看,建筑业房屋建筑施工 面积已达历史高峰(尚不考虑基建),然而建筑业农民工数量逐年减少。于 行业而言,劳动力短缺已成“灰犀牛”,建筑产业亟待升级。虽然,在人口 红利逐渐消弭的大背景下,装配式建筑的渗透率会自然提升,但由于目前产 业链尚不完善,静态经济性(造价)仍不及传统现浇类建造方式,因而产业 政策的引导与支持仍不可或缺。

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装配式建筑的发展与政策支持息息相关。2013 年,住建部首次提出“推动 装配式建筑规模化发展”;2016 年,中共中央、国务院明确提出“力争用 10 年左右时间,使装配式建筑占新建建筑比例达到 10%”。

装配式建筑主流路径有 PC 预制件及钢结构两类。我们前期对于钢结构装配 式建筑的推广前景相对较为谨慎,主要是在住宅领域,钢结构装配式建筑的 推广需要更有针对性的政策支持(技术标准,组织形式、产业配套、用户接 受度等)。2019 年 3 月部委层面明确大力推广钢结构装配式住宅;2019 年 年中,7 省出台相应政策支持,对钢结构装配式住宅相关产业链有针对性政 策支持;2019 年年末,住建部工作会议再次强调钢结构装配式住宅发展; 故而,我们判断钢结构装配式建筑已进入行业发展的拐点。

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相关观点请参见前期发布的行业研究报告《当钢结构遇上住宅,行业发展逻 辑或将重构》(2019 年 3 月 27 日)、《往后,对钢构更乐观》、《“钢结 构+住宅”四省试点方案出炉,钢结构推广料提速》、《“住宅钢结构行业 标准”实施,地方配套政策陆续出炉》、《部委层面首提“钢结构+住宅”, 继续强调建筑业改革》、《目标->落地,坚定看好住宅钢结构》等。

1.2、钢结构装配式建筑发展与盖特纳曲线相印证

市场对于新技术发展的认知通常会被分为 5 个阶段:萌芽期、泡沫期、泡沫 后的谷底期、稳步回升的复苏期以及实质性大规模应用的成熟期。当然,并 非每一项技术都会经历所有的阶段,不过盖特纳曲线框架有利于理解钢结构 装配式行业发展的路径与过程,也有利于理解资本市场对于行业发展的预期 变化。以图 4 为例,钢结构行业在过去数年增速发展较为平稳,然而二级市 场对于钢结构行业的判断则经历较大的波动。

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2013 年之前,钢结构行业整体处于萌芽阶段:彼时,钢结构在部分体育场 馆(如鸟巢)已有应用,在制造业厂房中的渗透率正逐步提升。这一阶段, 钢结构更多是建筑结构的一种,资本市场未形成钢结构装配式建筑的概念。

2013-2016 年,过高预期带来估值的泡沫化:国家层面加大对装配式建筑支 持力度,市场关注度快速提升。装配式建筑主流技术路径为 PC 预制件(无 上市公司)与钢结构两种。彼时,市场对于住宅领域推广钢结构装配式有较 高期待,部分钢结构企业也尝试推出钢结构装配式楼盘。此外,技术授权模 式初显,也为相关企业贡献较多利润。

2017-2018 年,钢结构行业步入泡沫后的谷底期:钢结构装配式住宅推广不 及预期,主要由于 1)行业标准并未出台;2)部分钢结构装配式住宅的效果 并不尽如人意。在这个阶段,虽然市场认可装配式建筑的发展趋势,但并不 认为钢结构装配式建筑会同样受益(实际情况是,装配式建筑行业增速年均 翻番,而钢结构行业产量复合增速 10%-20%)。

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2019 年至今,资本市场对钢结构行业的认知逐步回归理性。认知的主要变 化在于:1)制造业、基建领域钢结构渗透率在过去十年一直在持续提升;2) 产业政策更有针对性、也更务实(目标、行业标准、财政支持、产业配套、 组织模式等),明确鼓励钢结构装配式住宅的发展;3)通过多个住宅产品 的迭代,钢结构住宅体系也逐步成型或成熟。

1.3、市场认知虽有波动,但行业发展仍稳健

正如之前阐述,虽然市场对于钢结构行业的认知波动较大,但行业本身仍在 稳步发展。如图 4 所示,钢结构行业产量在过去数年维持 10%-20%区间的 增速;如图 6 所示,钢结构上市公司自 16 年以来收入稳步增长,新签订单 亦见较为明显的改善。

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2016 年之后,虽然市场开始质疑钢结构装配式住宅能否大规模推广(行业 标准、施工工艺、造价等),但从目前整理的部分案例来看,部分地产商试 用钢结构技术路径的意愿有明显提升。

2、钢结构住宅静态造价成本有优化空间

2.1、长期视角,钢结构住宅将在刚性成本上占优

现阶段造价:钢结构>PC 结构>现浇。据住建部住宅产业化促进中心测算, 现浇混凝土房屋造价约 2,000 元/平米;据住建部《装配式建筑工程消耗量定 额》(征求意见稿),PC 结构小高层住宅、高层住宅(装配率 20%-60%) 平均造价分别为 2,151、2,416 元/平米,分别较现浇造价高 7.6%、20.8%, 钢结构高层住宅平均造价为 2,777 元/平米,较 PC 结构高层住宅高约 8.5%-27.4%。

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三种技术路径中,材料及人工成本较为刚性:混凝土价格、人工价格、钢材 价格。其中,混凝土价格的决定因素有水泥、砂石、骨料,三者同属不可再 生资源,目前价格维持高位;人工价格则稳步提高,随着人口红利的逐步消 弭,长趋势向上;钢材原材料为铁矿石,主要依赖进口,冶炼环节产能总体 过剩,目前价格亦较为稳定。

钢结构建筑造价成本将有优势,国家层面已将其作为替代混凝土的方案之 一:2020 年 3 月,发改委联合十五部门和单位联合印发《关于促进砂石行 业健康有序发展的指导意见》中明确提出砂石价格上涨“增加基建投资和重 大项目建设成本”,在“积极推进砂源替代利用”方案中,将推广钢结构建 筑作为一种可选路径,并提出“逐步提高钢结构装配式建筑在学校、医院、 办公楼、写字楼等公共建筑中的应用比例,稳步推进钢结构装配式建筑在城 镇住宅和农房建设中的推广应用”。

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2.2、若产业配套成熟,钢结构住宅造价还可优化

除原材料、人工等刚性成本外,钢结构住宅造价还有优化空间: 1)新型墙 板材料(楼板、外墙板、内墙板)造价较高,主要由于相关板材供应渠道不 畅,产需合作不紧密;2)结构设计尚可优化,如基础部分造价、用钢量优 化等;3)组织工序提升,进一步提高施工、装修效率。前者要求产业配套, 后两者则对工程模式提出要求(2.3 章节)。目前来看,钢结构结构工程环 节已相较于 PC 结构有一定优势。以下,我们选取某住宅项目,分析钢结构 与 PC 结构成本分析。

住宅项目的成本大类可拆解为结构工程、内装工程、外装工程、机电工程四 部分,其中:机电工程二者一致;结构工程环节钢结构已有优势;内装工程 与外装工程造价偏高是导致钢结构装配式住宅偏贵的关键因素。这一现象背 后的原因除钢结构住宅内外装的配置与混凝土住宅有差别之外,配套产业尚 未规模化致成本提高亦为重要原因。

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七省政策,产业配套亦是重头戏。2019 年以来,部委及地方层面陆续出台 相关文件鼓励推广钢结构装配式住宅项目。除了明确的推广目标之外,各地 文件都在鼓励形成产业配套集群,如 1)钢铁企业优化调整产品结构,开发 高性能防火、防腐和标准化建筑用钢;2)建材企业大力发展与钢结构装配 式住宅配套的新型墙楼板、门窗等绿色建材;3)配套部品企业开发防火与 装饰装修、结构保温一体化的技术和产品,提高配套部品的标准化、系列化 和通用化水平。随着钢结构装配式住宅类项目逐步增多,配套产业渐渐成熟, 规模效应下整体造价亦可降低。

2.3、EPC 模式下,项目造价可进一步降低

EPC 模式下,造价可进一步优化: EPC 模式,建筑企业有更强的动力进行 精细化管理,从而降低造价成本。传统模式下,设计单位、材料采购、各工 程承包商各司其职。承包商与业主方存在利益博弈,即造价越高承包商利润 亦越高。EPC 模式下,总承包商与业主方利益一致,造价节余为其重要利润 来源。更为重要的是,EPC 模式打破了传统建造模式下的条块分割,提高总 体效率。

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以设计为例,看 EPC 组织优势:传统模式下,设计单位并不对总体造价负 责,优化造价并不会增厚设计单位的利润。EPC 模式下,总承包商有较强动 力从设计环节进行优化进而降低总成本。以中建钢构酒钢兰泰苹果园棚户区 改造项目为例,通过优化设计方案,减轻结构自重,原设计方案下需要基础 桩 215 根,设计优化后仅需 136 根,大幅降低了基础造价成本。

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3、地产商视角下钢结构装配式经济性的来源

3.1、得房率高,或可提高单价

建安支出占地产商销售及成本比例不高:2010 年,全国住宅建安造价均价 约为 1367 元/平米,占楼面均价约 77%,占销售均价约为 15%。2019 年, 全国住宅建安造价均价约为 1950 元/平米,占百城住宅楼面价比重约 36%, 占百城住宅销售均价约为 13%。整体来看,相较于土地出让金等支出,建安 造价占销售均价比重较低。换言之,若建安能影响销售单价(单位建筑面积 价格),则对房企有较大吸引力。

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钢结构住宅得房率高,或可提高单价:钢结构建筑的框架结构具备截面小的 特点,不仅降低了自重,同时也增加了使用面积,即能够提高建筑面积使用 率,增加经济效益。高层建筑钢结构的结构占有面积只是同类钢筋混凝土建 筑面积的 28%。采用钢结构可以增加使用面积 4%~8%1。于地产商而言,得 房率提高可以:1)提升单价(单位建筑面积价格);2)或作为项目促销的 亮点。此外,部分地区对于钢结构住宅项目还有容积率的奖励。相较于造价 的提高,容积率奖励、高得房率对于地产商而言或更有吸引力。

3.2、工期缩短,资金使用效率提高

对于地产商而言,地产销售回款是其重要的资金来源。据国家统计局,19 年地产开发资金(资金来源口径)合计 17.9 万亿;其中,国内贷款、自筹 资金、其他资金占比分别为 14.1%、32.6%、53.2%,自筹资金主要包括企 业通过各种途径筹集的资金(不含银行贷款),包括发债、非标等方式进行 融资及自有资金等;其他资金主要为定金、预售款等商品房预售前后来自购 房者的资金及银行匹配的个人按揭贷款,19 年其他资金中定金及预收、个人 按揭贷比例分别为 64.6%、28.7%。不考虑房地产企业自有资金,其外部资 金来源主要可分为两部分:1)外部融资,包括银行贷款、债券/非标融资等; 2)房屋预售时收到的购房者资金及匹配按揭贷(源于房企销售以期房销售 为主)。

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工期缩短,降低资金成本,加快周转:开发商资金结构中超过 50%的资金来 源于“其他资金”,即预售回笼资金;对开发商而言,达到预售条件前的土 地出让金、进场费等属于刚性支出,达到预售条件前的这部分支出必须由开 发商自行垫付;预售后开发商可向监管银行申请支付进度款;因此预售条件 越严格、达到预售条件需要的时间越长,占用资金成本越高。可见,缩短拿 地到预售的工期对开发商而言非常关键。钢结构装配式建筑主体结构工期能 提前 1/3 左右,同时多省出台了对装配式住宅建筑的政策扶持,放宽钢结构 装配式建筑预售条件,有助于开发商缩短预售前的时间,加快整体资金回笼, 降低资金成本,提高资金使用效率。

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3.3、即期支付规模降低,缓解地产商资金压力

房地产资金来源中,工程应付款亦有重要贡献。2014 年以来,工程应付款 占地产资金来源约为 12%-13%,其资金规模与国内贷款规模相当。以中国 建筑数据分析,其工程收现比与其新开工正相关。换言之,地产商对于承建 商在新开工环节支付较为刚性,而施工、竣工环节支付则有一定弹性。

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钢结构装配式住宅降低即期支付压力:基于上述分析,我们绘制了一个项目 周期中地产商现金流流入及流出情况,其中实线框表示刚性,虚线框表示弹 性。对于地产商而言,开工前期的土地出让金支付较为刚性;其次是工程款, 通常在基础部分(地下空间)的支付亦较为刚性:参考图 15,工程款占售价 比重约 13%,其中基础部分造价占整体造价可达 20%-40%。考虑到,钢结 构住宅的地下部分较混凝土造价节约可达 30%-50%,故采用钢结构技术, 可以降低地产商即期支付的压力。

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4、三种情景下,钢结构住宅渗透斜率可更陡峭

钢结构装配式住宅是人工红利接近尾声、砂石等资源紧张后的必然选择。不 过,我们必须要承认,钢结构装配式住宅体系目前尚未完全成熟,产业配套 仍需完善;同时,我们也注意到部分地产商在过去几年已在部分楼盘试用。 我们判断,地产商从试用到大规模推广仍需一定时间周期。现阶段,若出现 以下情景,则钢结构装配式住宅的渗透斜率可更陡峭。

4.1、情景一,劳动力供给持续承压

虽然建筑业农民工工资收入高于平均水平,但自 2015 年起,建筑业农民工 数量持续减少,建筑业占农民工择业比重亦在持续降低,可见经济回报并非 农民工择业的唯一指标;除此之外,农民工年龄结构持续老化,且考虑到建 筑工地的作业强度,后续建筑业人力缺口或将持续扩大。

现阶段,国内“疫情”已得到有效控制,不过人员流动尚有一定限制。若“疫 情”等其他因素持续影响建筑业劳动力供给,考虑到钢结构装配式住宅“人 工工时较少”的特点,地产商采用相关路径的意愿或提高。

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4.2、情景二,若地产销售加速回暖,补库需求驱动·

前文已阐述,销售回款是地产商最为重要的资金来源。“高周转”模式下, 地产对“拿地->预售/结构封顶”的时间周期有进一步缩短的需求。从历史数 据观察,地产销售面积是新开工的重要前置指标。参考图 22、图 23,目前 商品住宅库存仍处在较低水平,若后续地产销售数据反弹较快(未来某个时 间段,并非特指 2020 年),结合钢结构装配式住宅有“工期短”,“得房 率高”,“容积率优惠”等特点,地产商采用相关路径的意愿或提高。

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4.3、情景三,地产商降低即期偿付资金规模的冲动

2020 年,地产商逐步进入境内债、境外债的兑付高峰期,资金偿付压力较 增大。由于钢结构装配式建筑在地下空间造价有 30%-50%的节余,且在主 体结构造价上比 PC 等有优势(参见表 2),地产商采用相关路径的意愿或 提高。

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5、投资建议

钢结构装配式建筑属新兴行业,随着劳动人口老龄化以及配套产业的成熟, 预计渗透率将有较大提升空间。住宅领域是房建最大也是最重要的细分市 场,目前钢结构装配式住宅的推广仍然需要国家产业政策的引导与支持。

市场关注钢结构装配式住宅的静态造价成本,我们认为中长期角度钢结构造 价会逐步占优:1)钢材、商砼、人工是静态造价的重要变量,其中商砼、 人工成本或大概率持续提升;2)钢结构在主体结构造价已较 PC 有一定优 势,但在内外装环节成本较高。若产业链配套成熟,相关材料成本降低,则 造价仍有降低空间;3)钢结构装配式住宅呼唤工程组织结构革新,在 EPC 模式下,通过优化设计等诸多方式,可进一步降低造价。

不考虑造价因素,钢结构装配式住宅对于地产商的吸引力可包括:1)得房 率高,或可提高单价/或作为亮点吸引消费者;2)工期短,新开工->销售资 金回笼的周期缩短,可降低融资需求;3)钢结构装配式建筑在前端造价有 较大优势(地下部分),可以降低地产商即期支付压力。

住宅领域全面推广钢结构装配式尚需耐心。不论是地产商从尝试采用到大规 模采用,不论是消费者接受程度的演变,不论是产业链上下游配套的完善, 不论是工程组织结构的革新都需要一定的时间。当然,如果出现如下情景, 则钢结构装配式住宅推广的主要矛盾将发生变化,渗透率提升斜率将更陡 峭:1)劳动力短缺加剧;2)地产销售快速回暖,房企抓紧补库;3)房企 资金压力增大,通过钢结构技术路径降低即期刚性支付压力。

目前 A 股钢结构上市公司各具特色,战略侧重方向亦有不同。重点推荐:鸿 路钢构,钢结构制作环节龙头,竞争优势显著,现金流持续好转;推荐:精 工钢构,GSB 技术领先,钢结构装配式产能持续扩张,EPC 带动产业角色 变化;东南网架,公共建筑领域有项目优势,医院类钢结构建筑为其重要突 破口,同时也受益于 EPC 模式推进;建议关注:杭萧钢构,万郡绿建在线 上线下平台对产业链的整合,同时也受益于 EPC 模式推进;以及富煌钢构, 房建总承包特级资质,受益于 EPC 模式推进。

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6、风险分析

下游需求不及预期:钢结构装配式建筑下游有基建、公共建筑、工业厂房以 及住宅等领域。如果各个下游方向需求均出现大幅下滑,则即便钢结构渗透 率提升,钢结构行业产销或依旧有下滑压力。

产业配套进度不及预期:钢结构装配式住宅所需要的组织形式(EPC),产 业配套材料(钢材、墙楼板、门窗、其他部件等)与传统混凝土建筑有一定 区别,如果产业配套无法形成规模效应,则不利于钢结构装配式住宅推广。

(报告来源:光大证券)

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